Año electoral y FMI; ¿plan turbo o gasolero?
En 2024, una mitad de los vencimientos de deuda externa se cubrieron por refinanciación de los acreedores y la otra mitad por compra de reservas del Banco Central (BCRA) por parte del Tesoro.
Se cumplieron los compromisos, bajó fuerte el riesgo país, pero las reservas netas del BCRA siguieron en terreno negativo.
La falta de refinanciación plena de los vencimientos desde diciembre de 2023 hasta el presente generó una enorme brecha entre los dólares comprados por el Central en el período, por una cifra de U$S 23 mil millones y la evolución de las reservas netas, que no pudieron salir del terreno negativo, con un rojo que se achicó de U$S 11.300 millones a U$S 6.900 millones, una mejora de apenas U$S 4.400 millones.
Vale decir, desde el arranque de la actual gestión, de cada U$S 100 comprados por el BCRA, sólo U$S 19,1 pudieron ser canalizados a recuperar reservas netas.
Para 2025, el Tesoro debe hacer frente a compromisos externos por U$S 17 mil millones (U$S 8.600 millones de capital y U$S 8.400 millones por intereses).
De allí la importancia de lograr un apoyo de refinanciación de deudas por parte del Fondo Monetario Internacional (FMI), para no replicar lo sucedido en 2024; en un contexto en el que el saldo de comercio exterior de bienes y servicios (incluidos los financieros) apunta este año a pasar a terreno negativo y el mundo luce más incierto, por eventuales conflictos comerciales.
En los últimos cinco meses, en los que tuvo lugar la mejora más significativa en términos de riesgo país, tampoco se pudo salir del patrón descripto para el ciclo que arrancó en diciembre de 2023.
Desde setiembre 2024 hasta los últimos datos, las compras de divisas del BCRA acumularon un saldo positivo de U$S 5.600 millones, pero hubo involución de U$S 1.300 millones en las reservas netas, profundizando el rojo de U$S 5.600 millones a U$S 6.900 millones entre setiembre pasado y el último dato.
La experiencia desde fin de 2023 subraya la importancia para el país de refinanciar vencimientos de deuda y, mientras el riesgo país impida salir en condiciones ventajosas al mercado, la marcha de las negociaciones con el FMI adquiere una dimensión particular.
¿Gasolero o con el turbo?
Tanto que es posible pensar en dos escenarios de cara al 2025, dependiendo del resultado de esas gestiones:
Una apuesta de máxima del Gobierno, que pasaría por lograr una inyección neta de fondos frescos por encima de los U$S 10 mil millones, pero al mismo tiempo evitando modificar en 2025 la pauta cambiaria del 1,0%, por su rol en la desinflación. Manteniendo un margen considerable para la intervención vendedora en el mercado libre del dólar (CCL), utilizando parte de las divisas adquiridas en el mercado oficial, de modo de mantener a raya la brecha cambiaria.
Son instrumentos que no forman parte del recetario del FMI, pero resultan funcionales al año electoral y al propósito del oficialismo de robustecer sus fuerzas en el Congreso.
Las credenciales logradas por la administración local desde fin de 2023 y el nuevo contexto, de la mano de la presidencia de Trump en los Estados Unidos, serían los pilares en los que apoyar esta vía de acción, que podríamos denominar “plan turbo”.
Un escenario más modesto, en el que la demanda de cuantiosos fondos frescos no fuera satisfecha plenamente en una primera etapa, pero con la asistencia financiera del FMI para refinanciar una parte de los vencimientos de 2025.
Esta alternativa sería más consistente con la permanencia de instrumentos como la pauta cambiaria y las intervenciones vendedoras en el mercado libre. No habilitan a fondos frescos cuantiosos, de acuerdo con el manual del FMI, pero sí podrían encuadrarse en un “plan gasolero” de acompañamiento, evitando el problema de 2024, cuando por falta de refinanciación de deudas Argentina cumplió sus compromisos externos al costo de seguir con reservas netas negativas.
Habría un 2025 de transición, destinado a empalmar con un ambicioso programa para ser implementado después de las elecciones de octubre, con reformas estructurales, salida del cepo y fondos frescos más abundantes.
El segundo escenario estaría reflejando que el FMI acepta “bancar” una salida secuenciada del cepo, con un plan “gasolero” para 2025, pero que pasaría a modo “turbo” de 2026 en adelante.
De este modo, se respetarían las prioridades del Gobierno en año electoral, pero sin dejar de mostrar una “puerta de salida” para desequilibrios macro que puedan acumularse hasta octubre.
Más allá de la dialéctica, la evolución de las reservas del BCRA en este primer trimestre será clave, y puede definir algunos puntos de debate entre el Gobierno y el FMI. Reservas netas en terreno negativo, pese a las compras de dólares por parte del Central, es la luz amarilla que no deja de titilar.
El Gobierno, tratando de darle una estocada final a la inflación, desaceleró la tasa de devaluación del 2,0% al 1,0% mensual, pero aplicó medidas compensatorias en función del resultado de las cuentas externas.
De allí la irrupción del “dólar soja” y la “supertasa” en dólares para las operaciones de corto plazo que arbitran instrumentos en pesos con la devaluación esperada.
Con la reducción de las retenciones, se mejoró la paridad del “dólar soja” en un 10%, apostando a un ritmo sostenido de venta de granos por parte de los productores y de liquidación de divisas por parte de los exportadores en el período que llega hasta fin de junio.
Se estima que hay más de 15 millones de toneladas de granos en los silobolsas, pero la sequía es una amenaza.
Al mismo tiempo, el rendimiento esperado para el carry trade pasó de 8,2% a 18,4% anual en dólares. Hasta fin de enero, el arbitraje se medía entre el 2,7% de tasa de interés mensual en pesos y el 2,0% de la tasa de devaluación, guarismos que pasan en febrero al 2,4% y el 1,0% mensual. Esa diferencia de 1,4 puntos es la que “promete” un rendimiento anualizado en dólares del 18,4%. Y el costo del endeudamiento en dólares para los exportadores es una fracción de ese número.
Los bancos tienen suficientes depósitos como para que los préstamos en argendólares (que se acreditan en pesos, yendo los dólares a las arcas del BCRA) se sigan expandiendo a un ritmo de U$S 2 mil millones/mes, y ese sería el propósito oficial.
A todo esto, luego de la breve transición de enero, el mundo comienza a amoldarse al “escenario Trump”, con derivaciones inciertas de conflictos comerciales en ciernes.
No hay dudas acerca de la decisión del flamante Gobierno de “hacer valer” el poderío estadounidense, imponiendo una agenda centrada en la geopolítica (controlar las vías que conectan el Atlántico con el Pacífico), asegurarse el abastecimiento energético a “precios justos”, junto con las cuestiones migratorias y de tráfico de drogas.
A su tradicional influencia global, hay que agregar que los Estados Unidos es uno de los países que salió mejor parado de la pandemia y enfrenta rivales estratégicos debilitados por distintos motivos, caso de China, por las tendencias deflacionarias de su economía, y de Rusia por una invasión a Ucrania que resultó ser mucho más que un “trámite”.
Paradójicamente, los factores que en esta etapa pueden poner algún límite a los propósitos de Trump son puramente económicos: el riesgo del impacto inflacionario en el propio Estados Unidos de la suba de aranceles a las importaciones (por eso se estarían excluyendo los combustibles) y la eventual suba de la tasa de interés de largo plazo (los bonos a 10 años) como derivación de ese impacto.
(*) Economista
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